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奧瑞轉債072701投資價值分析一覽

2020-02-12 11:55:15   184

    今日奧瑞轉債072701進行申購,其正股為奧瑞金,是一家集品牌策劃、包裝設計與制造、灌裝服務、信息化輔助營銷為核心的綜合包裝解決方案提供商。


    可轉債投資價值分析


    公司本期可轉債發行規模為10.87億元,發行期限6年。初始轉股價為4.7元,按初始轉股價計算,共可轉換為2.31億股奧瑞金A股股票。轉債全部轉股對公司A股總股本的稀釋率為9.82%,對流通股(非限售)的稀釋率為9.92%,對流通股稀釋率尚可。轉股期從2020年8月17日起至可轉債到期日(2026年2月11日)結束。


    利率條款來看,可轉債6年票面利率分別為0.5%、0.8%、1.0%、1.7%、2.0%、2.3%,略高于近期發行的可轉債平均票面利率水平;到期贖回價格為110元,補償利率屬于常規設置。


    信用評級來看,上海新世紀對主體與債項分別給予AA+、AA+的評級。增信方面,本次可轉換公司債券無擔保。


    就轉債的附加條款來看,1)轉股價修正條款方面,在本次發行的可轉換公司債券存續期內,當公司股票在任意連續30個交易日中至少有15交易日的收盤價低于當期轉股價格的85%時,公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案并提交公司股東大會表決。下修條款與市場常規條款相比無異。


    2)有條件贖回條款方面,在本次發行的可轉換公司債券轉股期內,如果公司A股股票連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價不低于當期轉股價格的130%(含130%),或本次發行的可轉換公司債券未轉股余額不足人民幣3.000萬元時,公司有權按照債券面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉股的可轉換公司債券。有條件贖回條款與現存轉債基本一致。


    3)條件回售條款方面,在本次發行的可轉換公司債券最后2個計息年度,如果公司股票在任何連續30個交易日的收盤價格低于當期轉股價格的70%時,可轉換公司債券持有人有權將其持有的可轉換公司債券全部或部分按面值加上當期應計利息的價格回售給公司。也屬于常規設置。


    綜合來看,公司本次發行票面利率設置略高,附加條款中規中矩。公司發行公告日收盤價為4.63元,對應平價為98.51元。本次發行的奧瑞轉債評級為AA+、期限為6年,2月7日6年期AA+級中債企業債YTM為4.0203%、中證公司債YTM為4.0613%,綜合以上本文取YTM為4.04%,測算轉債純債價值為91.93元,債底保護較好。


    正股基本面:三片罐&二片罐雙料龍頭


    奧瑞金是我國的金屬包裝行業龍頭,在三片罐飲料、食品包裝,以及二片罐包裝領域均處于國內領先地位。公司于1997年5月成立,2011年1月改制為股份制公司,并在2012年10月于深交所上市。目前,公司的主要業務包括了從品牌策劃、包裝設計,到后續的包裝制造、灌裝等一系列綜合包裝服務。


    在公司主營的金屬包裝領域可分為二片罐和三片罐兩個品種。其中,三片罐(例如紅牛、旺仔牛奶)由罐蓋、罐底和罐身三部分組成。三片罐技術的出現時間早,目前生產工藝十分成熟,成品具有高強度、多樣性強等特點,在食品飲料領域都有著廣泛的應用,目前多用于中高端飲料包裝。而二片罐(例如可樂、啤酒)技術出現時間相對較晚,由罐蓋和罐身兩部分組成,罐身自帶罐底,由金屬薄板拉伸而成,免去了罐身和罐底的黏合步驟,因此獲得了更強的密閉性,同時還具有輕質、生產效率高和節省材料等特點,在近年來發展速度較快。


    從公司的營收結構來看,三片罐業務仍是公司主要的收入來源。根據公司2019年中報披露的數據,在公司41.44億元的總營收中,來自三片罐業務的營收為27.97億元,占比高達68%,二片罐業務占比約為22%,灌裝和其他業務占比則分別為1%和9%。從趨勢上看,雖然目前三片罐業務的體量仍大,但近幾年來其營收占比則呈下滑趨勢,而二片罐業務的營收占比則在不斷上升。


    目前,公司已完成對波爾亞太的收購,在國內二片罐市場的優勢進一步鞏固。公司于2018年末收購了二片罐全球龍頭——波爾亞太位于中國四大子公司的絕大部分股權,其中波爾北京、波爾青島和波爾佛山的股權收購比率為100%,而波爾湖北為95.69%。收購完成后,奧瑞金承接了波爾亞太在中國的主要客戶,成為了百威中國、青島啤酒和燕京啤酒的最大供應商,公司的市場優勢有望得到進一步鞏固。同時,目前啤酒飲料行業正在逐漸回暖,疊加國內啤酒罐化率不斷提升的趨勢下,公司二片罐業務的下游需求空間有望進一步擴大。


    三片罐業務持續為公司提供穩定的收入來源。公司在三片罐業務領域的主要客戶為紅牛,兩家公司已達成超過20年的深度合作,奧瑞金的產品在紅牛飲料罐采購量中的占比長期維持在九成左右,是紅牛最主要的飲料罐供應商,并且通過共生型生產布局的方式(wall to wall)獲得了更高的毛利率。往后看,紅牛受品牌糾紛的影響,銷售增速存在一定不確定性,奧瑞金在三片罐領域未來的增長點可關注食品罐的未來發展。


    毛利方面,根據公司2019年中報披露的數據,公司2019年上半年各項業務毛利率均穩中有升,其中三片罐食品業務、二片罐飲料業務和灌裝業務的提升幅度較大。


    在成本端,三片罐的主要原材料為鍍錫薄板(也被稱作馬口鐵),二片罐的主要原材料則為鋁錠。從趨勢上來看,近期全國的馬口鐵和鋁錠價格基本維持穩定,并無太大波動。


    業績方面,根據公司2019年三季報披露的數據,公司2019年Q1-3共實現營收64.55億元,同比增長3.3%,其中Q3單季度同比增長4.59%,公司營收增速的下滑一定程度上市受到紅牛品牌糾紛的影響。2019Q1-3實現歸母凈利潤6.87億元,同比下降-2.16%,凈利的負增長受到并購、財務費用等因素的拖累,不過已較2018年近68%的負增長大幅改善。


    正股估值方面,由于前期公司業績折損較大,我們主要參考市凈率指標。截至2020年2月7日,公司PB-LF處于歷史低位,整體估值不高。


    結論


    總體來看,奧瑞金是我國的金屬包裝行業龍頭,在二片罐和三片罐領域都處在領先地位,同時轉債信用評級較高、發行規模尚可,上市價格有望達到120元左右,一級市場機會建議參與。后續機會方面,公司在二片罐領域的增長空間值得期待,加之正股PB估值正處于近三年來底部,轉債的二級市場機會同樣值得關注。


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